（本文作者孟磊为瑞银证券股票策略分析师）
、7月市场快速回调：交易拥挤叠加去杠杆冲击
2026年7月，受科技叙事降温、通胀抬升、市场快速去杠杆以及前期拥挤交易瓦解影响，全球股市及科技板块出现快速回调。
A股融资余额自6月25日3.01万亿元的历史点迅速回落，7月减少4080亿元，单月降幅仅次于2015年7月的7092亿元，并过2015年8月、2016年1月、2022年4月及2025年4月多轮A股市场承压时期。
此外，二季度公募基金对电子、通信等板块仓位过度集中进步放大波动。全部公募对大科技板块的配比例升至18.5的历史新，于2015年四季度的16.2。若将前十大重仓股中至少7只属于同行业、计持仓过50的基金定义为赛道型主动公募，截至二季度，科技赛道型主动公募规模占全部主动公募的27.5，创历史新，反映此前市场对科技交易度拥挤。
不过，8月以来A股市场逐步企稳并进入区间震荡，正面因素持续累积。全球科技板块明显，中长线资金公开表达对资本市场的信心，保险机构亦强调维护市场稳定。市场大幅回撤期间，部分宽基ETF成交迅速放大并连续获得大额净流入。与2024至2025年资金主要集中于沪300ETF不同，本轮资金同时流向沪300、创业板指和科创50指数的ETF。
7月快速去杠杆后，各板块融资余额占自由流通市值的比例已回到历史理区间。我们还注意到，在7月A股市场下跌期间，相关ETF的隐含波动率进步冲，并度过2025年4月中美贸易争端升时的读数。不过，8月以来，其隐含波动率已经较前期的点出现了回落。我们认为，随着A股市场在大幅的回调之后逐步企稳，尾部风险和交易拥挤已得到了释放。
二、基本面与资金面支撑洛阳泡沫板胶，年内A股有望缓慢修复
展望年内，我们认为A股有望延续，但节奏和速度上或偏缓慢。盈利面，我们预计2026年全部A股盈利增速由2025年的3升至15。上半年全部A股和非金融板块的盈利增长分别达到了19.5和21.7。考虑到名义GDP增速随着通胀水平的抬头而持续提升，A股企业的营收增速或将同步提升。此外，企业出海与“反内卷”的持续进有望动利润率。2025年非金融A股海外营收占比达到18.7。根据我们的估，A股非金融板块的境外业务毛利率较境内出2.8个百分点。由于海外业务往往享有的利润率，海外业务比重的不断提升对于A股市场企业及整体盈利的提升起到了积的作用。
资金层面，居民部门存款与A股总市值之比降至1.57，但仍略于历史平均水平的1.48，显示居民部门存款搬或是个循序渐进的过程。此外，私募产品新发持续火热。上半年私募备案3460亿元，同比增长88。我们还注意到，2026年7月全部A股ETF净流入量达4871亿元，创下历史纪录的同时也远远于历史上其他的波动时期：如2025年4月中美贸易冲突升时单月的2055亿元净流入，2024年“924”行情下的1834亿元的净流入，2024年7-8月A股市场情绪持续低迷下两月计3083亿元的净流入和2024年1-2月A股市场遭遇流动危机时计3305亿元的净流入。值得注意的是，在本轮A股市场的回调（2026年7月）中，创业板指和科创50指数的ETF计吸引净流入约1107亿元，占比显著于此前六轮。
三、仍存约束，万能胶生产厂家风格配置兼顾多元机会
就科技板块而言，瑞银全球股票策略团队依旧看好科技叙事。AI需求正在从主题交易转向可验证的收入和订单增长。该团队认为，本轮财报显示微软、亚马逊和谷歌云业务增速强劲，积压订单快速上升，说明云厂商资本开支是在响应真实且可货币化的需求。与此同时，力供给仍是增长瓶颈，意味着部分AI云收入只是被产能限制迟，而非需求不足。A股科技板块与全球科技股走势的关联度较，因此有望获益于全球科技风险偏好的回升。
当然，些短期因素可能对构成阻力。美债利率和油价变化可能通过通胀预期、美元流动及全球风险偏好，压制久期较长、盈利依赖未来增长的AI与半体估值。中美元会面若涉及AI竞争与作、开源模型监管、力获取及光模块市场准入，也可能扰动全球AI产业链预期、技术路线和跨境供应链的稳定。
公募基金的潜在“回本赎回”亦可能限制市场的上行速度。电子、通信等科技板块二季度配置已达历史值，进步加仓空间有限。部分5—6月入场的投资者或在回本后赎回。我们注意到，尽管2025年偏股混基金显著跑赢沪300指数，但主动公募份额全年仍减少逾3000亿份，我们认为这现象背后指向在2021年下半年至2024年“924”期间蒙受损失的投资者因在近年内逐步回归水上而赎回其基金份额。今年二季度科技赛道型主动公募规模由4814亿元跃升至14216亿元，短期市场后其可能面临大的“回本赎回“压力。
基于市场稳步的判断，我们看好“成长”风格。考虑到全球科技叙事仍具有不确定，“价值”风格尤其是分红板块因获保险资金的持续净流入而具备配置价值。若国内宏观政策宽松加码，投资者可选择地布局顺周期板块。在工业企业盈利回升的背景下，“周期”风格值得关注。充裕的宏观流动与市场成交额维持位有利于中小盘风格，但同时行业ETF扩张利好龙头公司，从而限制中小盘风格进步跑赢的空间。因此大小盘的相对表现可能趋均衡。
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